Scission de Vivendi : un actionnaire influent n’est pas nécessairement contrôlant au sens de l’article L 233-3 du code de commerce

À l’occasion de la scission de Vivendi SE, un contentieux a éclaté autour de la place du groupe Bolloré au capital de cette société. Il a conduit l’Autorité des marchés financiers (AMF), la cour d’appel de Paris, la Cour de cassation, puis la cour d’appel de renvoi à se prononcer successivement sur une même question : à quelles conditions un actionnaire peut-il être considéré comme exerçant un contrôle sur une société au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce ?

Après deux ans d’appréciations divergentes, la cour d’appel de Paris a finalement considéré que ni Bolloré SE ni Vincent Bolloré ne contrôlent Vivendi SE au sens de ce texte. Une solution qui fixe la frontière entre l’influence qu’un actionnaire peut exercer au sein d’une société et le contrôle juridiquement caractérisé.

Pourquoi la notion de contrôle était-elle décisive ?

Si Vivendi était considérée comme étant contrôlée par le groupe Bolloré, l’opération pouvait conduire l’AMF à imposer le dépôt d’une offre publique de retrait au titre de l’article 236-6 de son règlement général. Laquelle aurait permis aux actionnaires minoritaires de céder leurs titres dans le cadre d’une offre portant sur l’ensemble des titres visés.

L’enjeu consistait donc à déterminer jusqu’à quel point l’influence d’un actionnaire de référence peut s’exercer, sans relever de la qualification juridique d’un contrôle.

C’est précisément sur ce terrain que CIAM, actionnaire minoritaire de Vivendi, a engagé une procédure. Selon cet actionnaire, la place occupée par le « groupe Bolloré » au sein de Vivendi permettait de le considérer comme contrôlant la société, conduisant à l’application de l’article 236-6 du règlement général de l’AMF.

L’AMF n’a pas suivi cette position : En novembre 2024, elle a considéré que les conditions du contrôle prévues par l’article L. 233-3 du code de commerce n’étaient pas réunies et que Bolloré SE ne pouvait donc pas être regardée comme contrôlant Vivendi. Elle n’a donc pas imposé d’offre publique de retrait.

La cour d’appel a renversé cette analyse en avril 2025 : Sur saisine de la CIAM, cette juridiction a retenu l’existence d’un contrôle de fait exercé par Vincent Bolloré, en prenant en compte non seulement ses droits de vote, mais aussi sa position de premier actionnaire, la dispersion de l’actionnariat et son influence personnelle. Cette solution a alors conduit l’AMF à imposer à Bolloré SE et Vincent Bolloré le dépôt d’un projet d’offre publique de retrait.

La Cour de cassation a toutefois censuré cette approche en novembre 2025 : Elle a clairement jugé que le contrôle de fait ne peut résulter que des droits de vote dont dispose l’actionnaire et que ceux-ci lui permettraient seuls d’imposer sa volonté en assemblée générale. La notoriété, l’autorité personnelle ou la position stratégique de l’actionnaire ne peuvent se substituer à ce critère.

C’est avec cette grille de lecture que l’affaire est revenue devant la cour d’appel de Paris.

Influencer les décisions ne signifie pas contrôler la société

La cour d’appel de renvoi, en retenant cette lecture de la Cour de cassation, centrée sur l’exercice des droits de vote, a finalement écarté l’existence d’un contrôle de Vivendi par Bolloré SE ou Vincent Bolloré. Le principe paraît ainsi posé que, pour caractériser le contrôle de fait prévu à l’article L. 233-3, I, 3°, l’actionnaire doit disposer d’une majorité des droits de vote exercés ou exprimés en assemblée générale.

Le constat a été fait que tel n’était pas le cas : au cours de la période concernée, la proportion la plus élevée des droits de vote exercés représentait 45,38 % et 46,08 % des votes exprimés. La cour a par ailleurs écarté les éléments qui avaient alimenté le débat autour de l’influence de l’actionnaire. Si ces circonstances peuvent révéler le poids d’un actionnaire dans la vie de la société, elles ne suffisent pas, en elles-mêmes, à caractériser le contrôle de fait.

La décision apporte également deux précisions utiles, à savoir que :

–   le contrôle doit pouvoir être imputé à une personne physique ou morale précisément identifiée. La référence générale au « groupe Bolloré », dont les contours variaient selon les arguments invoqués, ne permettait donc pas à elle seule d’identifier la personne exerçant le contrôle ;

–   les autres formes de contrôle prévues par l’article L. 233-3 répondent à leurs propres conditions. Le pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des dirigeants suppose un véritable pouvoir juridique que de simples liens ou une proximité avec les membres des organes sociaux ne permettent pas d’établir. De même, le contrôle conjoint suppose de démontrer l’existence d’un accord permettant aux personnes concernées de déterminer ensemble les décisions de la société : les présomptions d’action de concert ne suffisent pas, à elles seules, à établir un tel contrôle.

Une approche différente en contrôle des concentrations

La notion de contrôle est appréciée différemment sur les opérations des concentrations : elle prend en compte la possibilité d’exercer une influence déterminante sur l’activité de l’entreprise, laquelle peut notamment résulter du pouvoir de décision sur des questions stratégiques.

Un actionnaire minoritaire peut ainsi être considéré comme contrôlant, lorsqu’il a la quasi-certitude d’obtenir une majorité stable en assemblée, compte tenu notamment de sa participation et de la présence habituelle des autres actionnaires. L’analyse est alors prospective et ne se confond pas avec celle opérée au titre de l’article L. 233-3 du code de commerce.

Quelles conséquences en pratique ?

La décision resserre les conditions dans lesquelles l’influence d’un actionnaire de référence peut être qualifiée de contrôle de fait. Elle ne signifie pas pour autant qu’une participation minoritaire exclut tout contrôle : un actionnaire minoritaire en capital peut représenter, lors des assemblées, une majorité des droits de vote effectivement exercés ou exprimés.

Le code de commerce instaure notamment une présomption de contrôle, lorsqu’une personne dispose directement ou indirectement de plus de 40 % des droits de vote et qu’aucun autre actionnaire ne détient une fraction supérieure.

Notre recommandation : En présence d’une opération susceptible d’entrer dans le champ de l’article 236-6 du règlement général de l’AMF, l’analyse de la situation de contrôle doit être anticipée. La répartition des droits de vote, la participation effective aux dernières assemblées et l’identification précise des personnes susceptibles d’exercer le contrôle constituent des éléments déterminants pour mesurer les conséquences de l’opération.

Notre rôle : Nous accompagnons les sociétés et leurs actionnaires dans l’anticipation et la résolution des conflits d’actionnaires susceptibles de naître à l’occasion d’opérations de transformation, de réorganisation ou de sortie du capital, notamment lorsqu’ils portent sur le contrôle, la gouvernance, l’équilibre entre actionnaires ou les conditions de l’opération.